炒股就看金麒麟分析师研报,权威,专业,及时,全面,助您挖掘潜力主题机会!
元股证券:ygzq.hk
中信证券研究 文|姜娅 杨清朴 许英博 廖原 尹佳伟
25Q4国内电商大盘增速见底,26Q1环比回暖,全年虽面临高基数压力但整体可控,我们预计全年实物商品网上零售额增速中枢在4%-5%,逐步向社零增速看齐。平台层面内容电商与拼多多仍领跑行业,但竞争格局趋于稳固。投资层面,当前电商板块估值处于历史低位,性价比凸显,伴随头部平台业绩逐季改善,有望迎来业绩与估值戴维斯双击。即时零售赛道补贴退坡趋势已基本确立,平台费用端压力显著舒缓,成为板块短期估值上行的核心催化,需重点关注补贴退坡后的餐饮价格体系重建、供给端生态洗牌,我们预计自营零售替代第三方模式将成为行业中长期核心发展主线。
▍电商:25Q4行业见底,2026年仍存高基数影响但压力可控。
行业层面:消费大盘增速于25Q4见底,26Q1环比回暖,2026年整体面临一定基数压力。根据国家统计局,25Q4社零总额同比+1.6%,其中商品零售同比+1.7%,整体消费大盘表现平淡,同期实物商品网上零售额同比+2.3%,高于商品零售增速0.6ppts,超额增速进一步收窄,整体表现平淡。我们分析期核心原因包括1)国补高基数效应;2)春节偏晚导致年货节错期;3)电商税务合规自25M10落地叠加快递行业反内卷,推动商家生态洗牌。进入26Q1,在年货节错期推动下实物商品网上零售额增速回暖至+7.5%,但我们预计基数影响将在26Q2~26Q3持续体现,2026年电商增速或向社零看齐,待基数效应去化后再行修复,我们预计2026年实物电商大盘增速在4~5%。
平台层面:短期业绩承压,预计呈逐季改善态势,行业格局趋稳。25Q4各平台增长压力较大,具备低价供给及流量优势的电商平台GMV持续实现高速增长(抖音+20%,快手+13%,拼多多+8%,京东+8%,淘天+2.5%),但增速有所放缓,电商行业市场格局逐步稳固。利润侧受国补退坡等外部环境变化的影响,表现亦相对平淡。我们预计基数效应下2026年增长压力较大,但有望自26Q1起呈现逐季改善态势,内容电商平台仍将引领行业增长。同时,在政策“反内卷”背景下,行业竞争格局趋向稳定,主流平台不再以低价作为首要目标,转向探索新方向顺应平台策略及行业定位,比如阿里和京东投入即时零售、拼多多进军海外、抖音聚焦AI。
趋势上重点关注国补、电商税务生态变化影响。与2025年相比,2026年国补政策在总发放额度、补贴品类、产品标准、补贴幅度和上限等有所收紧,我们认为2025年仍存在高基数影响,但整体内需增长压力可控。税务合规则主要影响部分产业带白牌商家,短期驱动生态洗牌,长期有利于行业客单价、服务质量的提升。
▍外卖&即时零售:减补趋势明确,关注补贴退坡过程中的生态变化。
我们测算25Q4头部三平台在外卖行业投入达到450+亿、26Q1或收窄至300+亿。随着冬季低价茶饮消费需求走弱,我们测算三家平台在外卖与即时零售市场投入力度在25Q4、26Q1连续两个季度环比改善。我们认为随着监管释放明确信号、AI业务投入的重要性提升,行业减补趋势明确。
重点关注补贴退坡过程中餐饮价格体系、即时零售供给生态的变化。餐饮外卖方向,补贴战致使用户对于餐饮外卖形成低价认知,后续消费者的需求或将明显下滑,而餐饮品牌也将面临如何重建价格定位的挑战。品牌餐饮在此前的价格战中保持相对克制,冲击较小,中小商户则被动卷入价格战,可能在补贴退坡过程中动态出清。即时零售方向,在补贴退坡过程中,消费者可能因价格力的整体下降而转向其他渠道,补贴驱动的“羊毛单”将持续去水,缺乏差异化与成本优势的3P闪电仓或将面临出清。与此同时,自营渠道则在数据积累、供应链打磨、用户心智养成的三重驱动下快速扩张,我们预计“1P替代3P”将成为未来一段时间的行业主旋律。
▍风险因素:
宏观经济增速压力下消费力恢复不及预期的风险;互联网平台监管趋严风险;电商、外卖与即时零售行业竞争加剧超预期风险;中概股及电商出海监管风险;AI产品落地进展不及预期。
▍投资建议:
我们认为国内电商行业已步入更成熟的发展周期,GMV增速中枢下移,平台货币化率已进入兼顾商家经营生态、消费者权益与平台自身盈利诉求的多方利益平衡稳态区间,大幅上行或下行的空间均相对有限,行业盈利模式进入成熟稳定阶段。短期视角下,受宏观消费复苏节奏偏弱、税收政策变化、国补高基数等多重因素叠加影响,25Q4为行业景气度底部区间,板块整体业绩表现承压,头部电商公司估值回落至低位,性价比凸显。展望后续,伴随宏观消费环境边际回暖、基数压力去化,头部平台业绩端有望迎来逐季改善,进而带动板块估值持续修复,存在业绩与估值戴维斯双击的投资机会。
外卖及即时零售赛道方面,行业补贴退坡趋势基本确立,企业费用端压力显著舒缓,有望成为消费互联网板块短期估值上行的主要催化。拉长周期来看,赛道长期成长空间与盈利天花板仍需持续跟踪两大核心主线:一是餐饮客单价的修复节奏及稳态UE;二是平台自营零售业务的经营表现,重点跟踪供应链效率、区域扩张速度与盈利模型优化,判断其能否成为平台第二增长曲线。
关于我们]article_adlist--> 中信证券研究网站:https://research.citics.com
添加权限请联系您的对口客户经理
]article_adlist-->中信证券研究服务小程序:
中信证券研究服务
添加权限请联系您的对口客户经理
]article_adlist-->免责声明本文节选自中信证券研究部已于2026年4月28日发布的《新零售行业电商与即时零售行业25Q4财报总结—寒潮平尽,春归可期》报告,具体分析内容(包括相关风险提示等)请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义,应以报告发布当日的完整内容为准。
配资炒股]article_adlist-->本资料所载的证券市场研究信息是由中信证券股份有限公司(以下简称“中信证券”)的研究部编写。中信证券研究部定位为面向专业机构投资者的卖方研究团队。通过微信形式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者,请勿对本资料进行任何形式的转发行为。中信证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅人视为中信证券的客户。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者,为保证服务质量、控制投资风险,应首先联系中信证券机构销售服务部门或经纪业务系统的客户经理,完成投资者适当性匹配,并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能会带来的风险或损失,在此之前,请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限,若给您造成不便,还请见谅!感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问,敬请发送邮件至信箱kehu@citics.com。重要声明:
]article_adlist-->本资料定位为“投资信息参考服务”,而非具体的“投资决策服务”,并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是(1)本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示,关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件,关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期,并准确理解投资评级的含义。(2)本资料所载的信息来源被认为是可靠的,但是中信证券不保证其准确性或完整,同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改,也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。(3)投资者在进行具体投资决策前,还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义,进而造成投资损失,在必要时应寻求专业投资顾问的指导。(4)上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断,须充分了解各类投资风险,自主作出投资决策并自行承担投资风险。]article_adlist-->本订阅号中的所有资料版权均属中信证券。不得以任何方式修改、发送或复制本订阅号中的内容。除经中信证券认可的情况外,其他一切转载行为均属违法。版权所有,违者必究。]article_adlist--> 新浪声明:此消息系转载自新浪合作媒体,新浪网登载此文出于传递更多信息之目的,并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。
海量资讯、精准解读,尽在新浪财经APP
责任编辑:凌辰 股票配资哪家好
证券炒股官方开户提示:本文来自互联网,不代表本网站观点。